В пятницу небольшая ИТ-компания из калифорнийской Санта-Клары Violin Memory, Inc. (биржевой символ VMEM, NYSE) пережила свой первый день на Нью-Йоркской фондовой бирже. Пережила в печали: назначенная для публичный торгов цена в $9 за акцию даже рядом не отражала реального спроса. Торги VMEM открылись по $7,41, но и этого рынку показалось много: сессия завершилась на отметке $7,02 — на 22% ниже запланированного андеррайтерами уровня.

108_0

Неудачу Violin Memory можно было, конечно, списать на общее состояние рынка (переходящего в стадию широкомасштабной коррекции на фоне политического кризиса в Америке), однако в тот же самый день (27 сентября) со своим первичным предложением на биржу вышел ещё один ИТ-новичок — RingCentral, Inc. (также, кстати, родом из Калифорнии), акции которого в первый день торгов выросли на 45% относительно стартовой цены предложения ($18,35 против заявленных $13 за штуку).

Первое, что приходит в голову — рынок дискриминирует по профессиональному признаку: мол, инвесторам импонирует бизнес RingCentral и не нравится Violin Memory. Что ж, вполне жизненная гипотеза; давайте проверим.

108_1

Violin Memory занимается разработкой и продажами накопительных систем для корпоративных пользователей, основанных на твердотельной (SSD) технологии. Накопительные комплексы компании дополняются программным пакетом собственной разработки (Violin Maestro), который обеспечивает ускорение, связывание, миграцию и защиту данных в информационных центрах предприятий. Violin Memory реализует свою продукцию на всех континентах по самым разнообразным спектрам корпоративного рынка — в торговых, образовательных, правительственных, промышленных организациях, а также в сфере финансовых услуг, телекоммуникациях, здравоохранении, транспорте и т. п.

108_2

RingCentral — преимущественно софтверная компания, реализующая свою продукцию главным образом на территории Соединённых Штатов. Основной продукт RingCentral — RingCentral Office — коммуникационный коммутатор промышленного уровня, позволяющий сотрудникам компании общаться по каналам факсимильной, голосовой и текстовой связи на любых типах устройств (смартфонах, планшетах, ПК, стационарных телефонах).

Не требуется особых дидактических способностей, чтобы усмотреть в бизнесе Violin Memory несопоставимо больший потенциал для развития, чем у RingCentral: темпы роста рынка накопительных систем, основанных на технологии SSD, сегодня составляют 60% в год. Объясняется это глобальной миграцией потребителей от традиционных НЖМД к флеш-дискам, обусловленной не столько очевидными преимуществами SSD-дисков, сколько качественным снижением их стоимости. Что касается коммуникационных программных комплексов, то это даже не вчерашний день.

108_3

И тем не менее: RingCentral подняла на бирже в первый же день своего появления на ней более $1 млрд, а Violin Memory — только $119 млн.

Может быть, дело в размере компаний? Ан нет: здесь у них полный паритет (у Violin Memory 445 сотрудников в штате, у RingCentral — 399). Тогда остается последнее — непосредственные деловые достижения, которые демонстрируют компании.

Давайте сравнивать: доход за последний отчетный период у RingCentral составил $1 36 млн. Динамика замечательная — почти 40% роста за год, но при этом убытки (EBITDA), понесенные компанией, достигли почти $29 млн. Денежный поток по операционной деятельности тоже аховый — минус $18,5 млн.

108_4

Доход Violin Memory — $94 млн, годовой рост — 32 %, при этом итоговый убыток составил $101 млн. Денежный поток — минус $58 млн.

Можно, конечно, сказать, что дела у RingCentral обстоят получше. Хотя бы потому, что их убытки много ниже потенциальных доходов даже на их текущем уровне (притом что, предположительно, эти доходы будут увеличиваться), в то время как у Violin Memory убытки превышают уровень дохода: очень тревожная ситуация.

Проблема, однако, в том, что показатели RingCentral хоть и лучше, чем у Violin Memory, но тоже плохие. Очевидно, что обе компании на биржу заставила прийти крайняя нужда в оборотных средствах. При таком раскладе наказание инвесторами Violin Memory в первый день торгов должно было сопровождаться наказанием и RingCentral. Пусть и меньшим, но всё-таки наказанием, а никак не 45-процентным ростом котировок!

108_5

Что же всё-таки не так?! Почему рынок гнобит Violin Memory и благосклонно относится к RingCentral, предоставляя последней отличный шанс выкарабкаться из затруднительного финансового положения за счёт льготного биржевого инвестирования? Это тем более удивительно, что рынок, на котором оперирует Violin Memory, находится в стадии исторического подъёма.

Читатель наверняка уже догадался, что я старательно подвожу его к чему-то важному. Так оно и есть: неудача IPO Violin Memory служит хрестоматийной иллюстрацией звериного чутья, которое демонстрирует фондовый рынок в отношении любого мертворождённого бизнеса! Биржа чувствует, что Violin Memory — это зомби, а потому не желает поощрять попытку компании собрать денег по-лёгкому.

108_6

Дело в том, что, вопреки лучезарным перспективам рынка твердотельных накопителей как в потребительском, так и в корпоративном секторе, у Violin Memory нет шансов на выживание. И вот почему.

Компания была основана в 2005 году. На разработку своего первого продукта у неё ушло четыре года. С самого начала Violin Memory приходилось конкурировать с очень серьёзными соперниками (класса EMC), однако интенсивное развитие рынка SSD ещё два года назад позволяло надеяться мелким компаниям (вроде Violin Memory) на выживание. Так, в июне 2011 года на биржу вышел полный аналог Violin Memory — компания из Юты Fusion-io, Inc. (FIO, NYSE) — и сделал это весьма успешно. Впрочем, справедливости ради нужно отметить, что сегодня даже у FIO шансов выдержать конкуренцию нет никаких:

108_fio

Что же такого неприятного случилось на рынке SSD за последние два года, из-за чего замечательные и перспективные маленькие компании вроде Violin Memory оказались за гранью выживания?

После того как Violin Memory представила рынку свой накопительный SSD-комплекс, на неё обратил внимание гигант Hewlett-Packard. В 2011 году НР заключила с Violin Memory дистрибьюторское соглашение, и это обстоятельство поддерживало VMEM на плаву больше года. Финансирование ($268 млн), полученное от группы инвесторов во главе с Toshiba, также вселяло надежду на спокойное и безоблачное ведение бизнеса: в 2012 году доход компании вырос с $11,4 млн до $73,8 млн: казалось, Violin Memory сумела ухватить за хвост свою жар-птицу.

108_7

В 2012 году 65% доходов Violin Memory приходились на Hewlett-Packard. Сегодня эта цифра составляет… 10%. Параллельно убытки увеличились с $16,7 млн до $109,1 млн. Что случилось?! Ничего особенного: Hewlett-Packard отказалась продлевать дистрибьюторское соглашение!

Причина: крупные игроки (не только НР, но и CISCO, IBM, Dell, Hitachi Data Systems) поверили наконец в будущее SSD и неизбежность окончательного отказа от НЖМД и решили либо открыть собственные подразделения, либо скупить перспективные стартапы! В одночасье Violin Memory оказалась один на один с гигантами, которые рано или поздно со стопроцентной гарантией выдавят калифорнийского малыша с рынка. Обанкротят либо — в лучшем случае — проглотят.

Не знаю, является ли утешением для Violin Memory то обстоятельство, что шансов на выживание нет не только у неё, но и у всех остальных мелких игроков на рынке SSD (Nimbus Data Systems, Pure Storage, Kaminario), упустивших важнейший период (с 2005 по 2010 год) для ускоренной капитализации и роста.

Как бы там ни было, Violin Memory нужно было выходить на биржу не в 2013 году, а как минимум тремя годами ранее. Сегодня же единственная надежда у компании — на то, что её кто-нибудь купит. Да хоть та же Hewlett-Packard.

В любом случае фондовый рынок понимает бесперспективность ставки на самостоятельное будущее Violin Memory и отказывает хорошим ребятам в капитализации.