На днях Германией одобрен черновой вариант закона, предполагающий серьёзные ограничения одного из самых популярных сегодня видов биржевой активности: высокочастотного трейдинга (HFT, от англ. high-frequency trading; у нас его иногда ещё называют алгоритмическим). Таким образом она может стать одним из первых государств, планирующих поставить искусственные барьеры на пути этого взрывоподобно расширяющегося бизнеса. Первым, но далеко не последним. Всего за какой-то месяц на HFT обозлились законодатели доброй дюжины стран. Чем обусловлена эта вспышка ненависти и к чему она может привести?

Высокочастотный трейдинг — штука примитивная и вместе с тем чрезвычайно сложная. Само по себе это определение не предполагает манипуляций с ценными бумагами по какому-то конкретному правилу: сюда просто относят любые сделки, проводимые со скоростью, намного превышающей возможности человеческого организма. Поэтому занимаются такой торговлей компьютерные программы (за неосторожное обращение с исходниками одной из них угодил за решётку Сергей Алейников), действующие по заранее составленному алгоритму.

В каждом случае алгоритмы свои, но большинство HFT-роботов следуют трём заповедям: торговать быстрее остальных (важна даже задержка сигнала в проводах, так что торговые серверы стараются размещать как можно ближе к бирже), агрессивней остальных (каждую секунду выставляются и снимаются тысячи торговых приказов, из которых срабатывают единицы), против остальных (предположить следующий шаг контрагента и манипулировать ценой, вынуждая купить дороже или продать дешевле). За эту агрессию «высокочастотников» и не любят.

Вообще-то биржевые спекулянты (в том числе и практикующие HFT) очень полезная прослойка. Рискуя собственными деньгами и конкурируя друг с другом, они добавляют рынку ликвидности и приближают его к эффективному (активы можно быстро купить или продать, разница между ценой покупки и продажи максимально сжата, цена объективна). Вопрос в том, насколько польза от высокочастотной торговли перевешивает возможный вред (фото: Rafael Matsunaga).
Вообще-то биржевые спекулянты (в том числе и практикующие HFT) очень полезная прослойка. Рискуя собственными деньгами и конкурируя друг с другом, они добавляют рынку ликвидности и приближают его к эффективному (активы можно быстро купить или продать, разница между ценой покупки и продажи максимально сжата, цена объективна). Вопрос в том, насколько польза от высокочастотной торговли перевешивает возможный вред (фото: Rafael Matsunaga).

Впрочем, любить их или нет — личное дело каждого. Важно, что в самой природе высокочастотной торговли нет ничего противозаконного или нечестного. Если вы умней или быстрей других торговцев, почему не использовать своё преимущество? В конце концов гонка за скоростью началась не с появлением персоналок. Сто лет назад для опережения соперников брокеры нанимали профессиональных спортсменов, а двести лет тому, до появления электрического телеграфа, пользовались услугами шустрых мальчишек. Так что HFT по праву стал интернациональным феноменом.

Высокочастотная активность распределена по биржевым площадкам планеты неравномерно. Больше всего — две из каждых трёх транзакций, совершаемых на биржах — проводятся высокочастотниками в Соединённых Штатах. Европа обязана HF-трейдерам каждой второй сделкой. Треть операций в Австралии и Японии, четверть в Канаде. И даже в России, торговую инфраструктуру которой одни трейдеры проклинают, а другие превозносят, на HFT приходится около половины всех сделок со срочными инструментами.

Но предугадать поведение рынков на сто процентов ни один программист не в силах, да и в программах бывают ошибки. Смешайте это со сверхзвуковой скоростью, на которой оперируют высокочастотные роботы, и получите гремучую смесь. За считанные минуты взбесившийся торговый робот способен истратить недельные резервы наличности, а котировки будет штормить так, что мама не горюй: лавина в сотни миллионов долларов, обрушившаяся на биржу, способна (пусть и краткосрочно) исказить цены на некоторые активы на десятки процентов. Одновременно проявится и другой страшный эффект: напуганные резкими колебаниями, прочие высокочастотные трейдеры временно выйдут из игры — а вместе с ними испарится и ликвидность (бумагу будет трудней купить или продать: вспомните, какую долю занимает HFT в общем объёме торговли!). Это ещё сильнее выгнет цену.

Чтобы воочию убедиться в потенциально катастрофических последствиях HFT, не нужно даже напрягать воображение. Спровоцированные высокочастотниками инциденты случаются чуть ли не каждый месяц. Вспомните «как Knight Capital потеряла полмиллиарда за полчаса» минувшим летом. И фигурантам того инцидента ещё повезло, ошибка одного игрока не вызвала лавину. А вот знаменитый Flash Crash, случившийся весной 2010-го, стал самым сильным провалом американского рынка за всю его историю (см. там же).

Собственно гонения на HFT, которые мы наблюдаем сейчас по всему миру, во многом являются как раз реакцией на случившееся с Knight. Законодатели и регуляторы задумывались об ограничении алгоритмической торговли и раньше, сейчас же повсеместно склоняются в пользу намного более жёстких условий.

Процент HFT-активности в общей массе биржевых операций региона. Этот график немного устарел (кривая для Европы в прошлом году оказалась не такой крутой), но всё же демонстрирует замечательную тенденцию: переток HFT-активности из новаторских США в консервативную Европу и осторожную Азию. Можете представить, что случится, если Европа перекроет HF-трейдерам кислород (графика: Aite Group).
Процент HFT-активности в общей массе биржевых операций региона. Этот график немного устарел (кривая для Европы в прошлом году оказалась не такой крутой), но всё же демонстрирует замечательную тенденцию: переток HFT-активности из новаторских США в консервативную Европу и осторожную Азию. Можете представить, что случится, если Европа перекроет HF-трейдерам кислород (графика: Aite Group).

Простейший способ защититься от высокочастотной лавины — автоматически приостанавливать торговлю бумагой, испытавшей необычно резкие колебания цены за какой-то промежуток времени. Однако, как показал летний опыт, такая защита может и не сработать. И она точно не защищает от миниатюрных обвалов, происходящих по вине HF-торговцев каждый день: изучение мелких колебаний цен на западных рынках показывает, что из-за многочисленности и странностей поведения высокочастотных роботов, микро-кризисы, напоминающие Flash Crash, случаются ежедневно.

Теперь вы понимаете откуда «растут ноги» необыкновенно жёстких требований к HF-торговцам, которые сейчас пытаются закрепить регуляторы и законодатели по всему миру. Так Германия предлагает зарегулировать HFT, чтобы избежать опасностей, связанных с появлением здесь непрофессионалов и негативного влияния на рынок в целом: организовать выдачу специальных лицензий, ограничить список активов, ограничить максимальное число заявок, выставляемых роботами без совершения сделки — и нещадно штрафовать нарушителей.

Но Германия не одинока в своём стремлении и отнюдь не самая кровожадная. Аналогичные законопроекты и меры обсуждаются или уже приняты Францией и в целом Евросоюзом, Австралией, Канадой, Гонконгом, Россией. В каждом конкретном случае требования свои, от простого надзора и стресс-тестов до штрафов за отмену большого количества пустых ордеров и принудительного удержания котировки в течение десятых долей секунды (иначе говоря робот, выставив заявку на покупку, не имеет права снимать её в течение полсекунды — вечность по меркам высокочастотников!). Московская биржа (ММВБ плюс РТС) сражается с HFT, в частности, увеличением минимального шага цены на самые востребованные инструменты — и таким образом уже добилась заметного ослабления нагрузки на свои серверы.

Главная проблема всех антивысокочастотных мер, образно говоря, в том что вместе с водой выплёскивается и ребёнок. Скоростная торговля стала возможной благодаря эволюции технологий: появлению электронных торговых площадок, удешевлению транзакций, появлению новых коммуникационных инструментов и быстрой вычислительной техники. Использование новых возможностей, предоставляемых техникой, есть логичный и естественный процесс. Противники же HFT пытаются установить искусственные ограничения, мешающие использовать эти возможности в полную силу.

Да, цель благородная — защита других участников торгов. Но разве не глупо ради этого возвращаться в прошлое? Рынки радикально преобразились за последние двадцать лет — и с этим необходимо смириться, возможно отыскать принципиально новые средства защиты от новых угроз, а не пытаться привести торговые площадки к привычному виду «а-ля восьмидесятые».

К счастью конкуренцию никто не отменял. И даже если Европа поставит крест на HFT-операциях, спекулянтам и инвесторам, нуждающимся в высокочастотных инструментах, будет куда податься: Штаты не торопятся закручивать гайки. Инцидент с Knight Capital привёл Комиссию по рынку и ценным бумагам (SEC) в бешенство. Однако обсуждение тянется и тянется, а результатов не видно. Эксперты говорят, виновна децентрализованная биржевая инфраструктура, выстроенная в США инвестгигантами: в стране множество действующих параллельно альтернативных торговых площадок (в том числе так называемые тёмные пулы, dark pools), владельцы которых не заинтересованы в искусственном ослаблении функционала. Именно сюда в случае ухудшения инвестиционного климата в Старом свете и вернутся европейские инвесторы.